Рыночный комментарий: среднесрочный прогноз на 2025 год. Неисследованные воды

Краткий прогноз экономики США на вторую половину 2025 года:

— экономика замедляется, но пока нет никаких реальных признаков того, что во второй половине года начнется рецессия;
— в первой половине 2025 года политические риски, особенно тарифы, оказались сильнее, чем предполагалось, и это нанесло определенный экономический ущерб, но сейчас появились и благоприятные политические факторы;
— по-прежнему существует вероятность того, что S&P 500 сможет принести 12-15% прибыли в 2025 году, это мнение сохраняется с начала года, несмотря на то, что оно было непопулярным;
— облигации показали уверенный рост в первом полугодии (для облигаций), но вряд ли они будут такими же сильными во втором полугодии, поскольку, скорее всего, доходность в течение всего года не превысит ожиданий.

А теперь обо всем подробнее.

Обновленный прогноз на следующую половину года

Мало кто мог подумать, что на минимумах 8 апреля, когда индекс S&P 500 упал почти на 20%, рынки смогут так стремительно восстановиться. Тем не менее, в начале июля общая доходность индекса S&P 500 по состоянию на 11 июля составила 7,2% в годовом исчислении, что соответствует целевому показателю на весь 2025 год в 12-15%. Если вы посмотрите только на конечную точку, то это будет выглядеть как совершенно обычный год для рынков, переживающих экономический подъем, но это было совсем не так. Тем не менее, несмотря на то, что волатильность была необычно высокой, важно иметь в виду, что регулярно происходит что—то такое, что нервирует рынки, и снижение на 10% в какой-то момент в течение года не является исключением — это норма.

Хотя потенциал «животного духа», о котором говорилось ранее, на самом деле не проявился, подъем рынка, безусловно, подчеркнул тот тип условий, который предполагался. А оптимизм быков или нет, но экономические прогнозы вблизи минимумов рынка не изменялись, и это сработало. С тех пор акции действительно вернулись к тому уровню, который был целевым для этого времени года.

Тема для полугодового прогноза — «неизведанные воды». Хотя будущее всегда остается неизведанным, сейчас период, когда президент Соединенных Штатов решил попытаться использовать власть своего кабинета, чтобы изменить экономику США и, как следствие, глобальную экономику. Ничего подобного не происходило со времен президентства Франклина Рузвельта, правда, с совершенно другими целями. Политические инициативы усилили неопределенность в отношении торговли, инфляции, рынка труда и денежно-кредитной политики, и это только некоторые ключевые области, которые волнуют рынки.

Но под поверхностью, под силами, не зависящими от политики, — мелкими решениями, которые потребители, бизнесмены и предприниматели принимают каждый день, — все еще находится источник стабильности. Возможно, американская экономика не полностью реализует свой потенциал, но пока все следят за тем, что происходит с политикой, экономика справляется, и некоторые ожидаемые позитивные тенденции в политике уже начали проявляться.

Фундаментальные выводы на вторую половину года

— Экономика замедляется, но признаков рецессии на горизонте не наблюдается и ожидается достаточно сильный рост, чтобы продолжать поддерживать увеличение прибыли и стоимости акций.
— Целевой показатель общей доходности индекса S&P 500 на уровне 12-15 % в 2025 году остается неизменным.
— Рекомендуется держать больше акций, но без сильного перевеса.
— Инфляционная неопределенность и замедление темпов снижения ставок ФРС ограничат некоторые преимущества облигаций как диверсификатора, но по-прежнему индекс Bloomberg Aggregate Bond Index может завершить год с общей доходностью 4-7%.
— Хотя облигации остаются важным диверсификатором, рекомендуется использовать другие формы диверсификации как для акций, так и для облигаций, включая некоторые виды международных акций, акции с низкой волатильностью, золото и управляемые фьючерсы (стратегия следования за трендом по различным типам активов, включая сырьевые товары).

Экономика — замедление, но не рецессия

Два основных риска для экономики, которые были рассмотрены ранее, — неопределенность в отношении тарифной политики и сохранение процентных ставок на более длительный срок — оказались более серьезными проблемами, чем ожидалось. Как сроки, так и масштабы тарифной политики были гораздо более агрессивными, чем при первой администрации Трампа.

Во время своей первой администрации президент также сделал фискальную политику своим главным приоритетом, что было достигнуто в основном благодаря Закону о сокращении налогов и рабочих местах. Тарифы появились позже, и политика также была более целенаправленной. Акцент был сделан на Китай, где в первую очередь преследовались нечестные торговые практики, и эти тарифы были в основном сохранены администрацией Байдена. Между демократами и республиканцами существуют глубокие разногласия, но тарифы в отношении Китая были тем местом, где первая администрация Трампа действительно добилась двухпартийного консенсуса.

Затем была переработка Североамериканского соглашения о свободной торговле (NAFTA), которое состарилось и нуждалось в обновлении. Но были некоторые намеки на то, что произойдет во время второго президентского срока Трампа с различными широкими отраслевыми тарифами (включая солнечные батареи, стиральные машины, сталь и алюминий).

Во время второго срока правления президент уделяет первостепенное внимание проведению масштабной торговой политики, которая напоминает о тарифах Смута Хоули, принятых в начале Великой депрессии. Возможно, у Смута Хоули были правильные намерения — защитить американский бизнес в период экономического спада. Но вместо того, чтобы стать лекарством от спада, они фактически способствовали ему, а возможно, даже стали симптомом самого спада, запечатлев момент, когда США больше не верили, что могут конкурировать на равных с другими.

Неопределенность в инфляционных факторах

Неопределенность политики привела к неопределенности относительно инфляции, а это ухудшило перспективы Федеральной резервной системы и процентных ставок. Председатель ФРС Джером Пауэлл упоминал не только тарифы, но и иммиграцию, фискальную политику и политику регулирования как факторы, омрачающие инфляционные перспективы.

Это усилило замедление темпов снижения ставок, которое продолжает оказывать давление циклические сферы экономики, особенно на жилищное строительство. ФРС должна снижать ставки более активно, но при этом неопределенность в политике усложняет выполнение двойного мандата ФРС, предусматривающего низкую и стабильную инфляцию и полную занятость.

Благоприятные для экономики факторы

В то же время в американской экономике все еще есть ряд важных источников силы, а также благоприятные политические факторы.

4 июля президент Трамп подписал «Единый большой красивый законопроект», который должен дать толчок экономике и прибылям, но вряд ли он окажет такое же сильное воздействие, как закон о сокращении налогов и рабочих местах. Еще одним источником силы для экономики является то, что потребительские денежные балансы остаются вполне здоровыми.

В итоге, экономика сейчас находится в позднем цикле, но поздний цикл не предполагает истечения срока годности и может продолжаться долгое время. Неопределенность в политике и обычная динамика позднего цикла сдвинули США с пути роста ВВП, близкого к 3%, который наблюдался в последние два года, и, скорее всего, он составит 1-2%.

Когда Трамп впервые вступил в должность в 2017 году, американская экономика только что пережила замедление. Это создало своего рода трамплин для политики предложения, чтобы стимулировать рост экономики США. В этот раз все было наоборот: президент вступил в должность после периода довольно сильного роста, но при этом его политика была более рискованной, и на первый план вышла агрессивная тарифная политика.

Теперь этот эффект должен быть частично компенсирован бюджетным стимулированием, финансируемым за счет дефицита, дерегулированием и, в конечном счете, дальнейшим смягчением ставок. Кроме того, вероятен небольшой, но значимый дополнительный импульс от продолжающегося развития инфраструктуры искусственного интеллекта. Этих факторов в совокупности будет достаточно для поддержания роста, увеличения корпоративных прибылей и поддержки цен на акции.

Акции на верном пути

В первой половине 2025 года наблюдалась волатильность и слабость в марте и апреле: индекс S&P 500 упал почти на 19% с пика 19 февраля до минимумов 8 апреля. Увидеть такую слабость в этом году было неожиданно, но также никто не ожидал, что День освобождения будет таким агрессивным. Не ожидали этого и рынки: двухдневное падение после дня освобождения составило около 10%. Вердикт рынка относительно влияния предлагаемых тарифов был однозначным. С точки зрения рынка, это была неправильная политика.

Даже если это была всего лишь тактика ведения переговоров, подобная практика может быть весьма эффективной при управлении небольшим частным бизнесом, но не слишком эффективной при руководстве крупнейшей экономикой мира. Побочные эффекты при ведении частного бизнеса — это чужая проблема, но при руководстве крупной экономикой они становятся вашей проблемой.

Президент, похоже, приспособился, и рынки отреагировали соответствующим образом. Но теперь, когда рынки восстановились, позиция президента становится более агрессивной. А затем, возможно, снова ослабнет, если рынки будут падать. Такая нестабильность имеет свою цену.

Когда речь идет об акциях, главное — помнить о пункте назначения

Путь может быть и дальше ухабистым. В конечном итоге рост прибыли является основным фактором, определяющим цены на акции в течение долгого времени. Даже если тарифы окажутся негативным фактором, корпоративная Америка будет искать способы ограничить их влияние. Одна из причин, по которой иногда преуменьшается влияние политики, заключается в том, что, хотя политика имеет значение, иногда и большое, компании обычно умеют лавировать в различных политических условиях. Это справедливо как для республиканских, так и для демократических президентских администраций.

Еще одна тема среднесрочного прогноза — не стоит бояться недавнего укрепления рынков. Напротив, если вы следите за историей рынка, вам следует принять ее. Конечно, не история движет рынками, а события, но анализ истории дает представление о том, как рынки обычно реагируют на события. Каждый раз это будет не в точности так же, но похожие модели возникают снова и снова. Знание исторических данных — это еще и отличная проверка эмоций.

Вот один показательный фрагмент истории рынка. Близкий к медвежьему рынок (~19%), который разворачивается вверх, исторически является бычьим через шесть месяцев и год. Выборка небольшая, но разворот имеет значение. Приближение к медвежьему рынку часто означает серьезный испуг, когда опасения, которые привели к падению рынков, не получили продолжения. (Обратите внимание, что с минимумом 8 апреля первые шесть месяцев продолжаются до октября). Следующие шесть месяцев не такие сильные, но все же в среднем демонстрируют рост. Но на этом будет сосредоточено внимание по мере приближения конца года.

Облигации чувствуют себя хорошо, но остерегайтесь более высоких корреляций

Более высокие стартовые доходности дают облигациям большую подушку безопасности, чем они имели в течение долгого времени. В прогнозе на 2025 год считалось, что высокая стартовая доходность и возможность умеренного снижения доходности в течение года позволят индексу облигаций Bloomberg Aggregate («Agg») получить доходность 4-7%. Если ФРС снизит ставки, этого будет достаточно, чтобы обеспечить Agg преимущество над казначейскими векселями в течение года. В итоге произошло скромное снижение доходности, но не снижение ставок. Однако Agg все равно смог добиться преимущества, получив доходность 4,0% к 30 июня против 2,1% для Bloomberg 1-3 Month US Treasury Bill Index.

Укрепление в начале года, хотя и скромное, наряду с изменением ожиданий снижения ставок, привело к тому, что в первой половине года было уместно уменьшить чувствительность портфеля облигаций к ставкам. Это не слишком серьезный шаг, поскольку облигации по-прежнему являются лучшей защитой от дефляционной рецессии, а стартовая доходность по Agg остается выше, чем по казначейским векселям. Но дефляционная рецессия не является базовым сценарием по прогнозам, поэтому облигации остаются хеджем, дополняемым другими диверсификаторами.

Вот в чем загвоздка. В условиях повышенной инфляционной неопределенности корреляция облигаций с акциями возросла. Это значит, что в случае распродажи акций они могут стать менее эффективным диверсификатором. В таблице ниже приведены двухлетние скользящие корреляции (более низкие означают лучший диверсификатор), и корреляции остаются совершенно иными, чем в первые 20 лет 2000-х годов.

Вывод: не бегите от облигаций, а ищите другие диверсификаторы, которые обеспечивают устойчивость в различных условиях, например, золото и управляемые фьючерсы. Не рекомендуется вкладывать много средств в облигации, но немного может оказаться полезным.

Обращайтесь в нашу компанию, и вы сможете получить профессиональную консультацию от наших ведущих специалистов по любым вопросам в сфере финансов, инвестиций, распоряжения капиталом.

Для того, чтобы более подробно узнать об образовании за рубежом, а также последних новостях на фондовых мировых рынках, пообщаться на актуальные темы, переходите на мой ТГ-канал по ссылке.

IPG в Telegram