Комментарии рынка: акции берут паузу на фоне геополитических рисков, ФРС ожидает ясности с тарифами

Федеральная резервная система прогнозировала замедление экономического роста и более высокую инфляцию в своих последних экономических прогнозах и сохранила ставки на прежнем уровне. В настоящее время она больше сосредоточена на сдерживании инфляции, чем на поддержке занятости, учитывая, что влияние тарифов на инфляцию пока не прояснилось.

Экономические показатели в США несколько замедлились. На текущий момент данные свидетельствуют о том, что расходы по таможенным тарифам в основном оплачиваются предприятиями и потребителями в США, но остается неясным, как это может отразиться на статистике по инфляции.

Опасения по поводу геополитики продолжают усиливаться, фондовые индексы не изменились за неделю после небольшого падения ранее. Беспокойство по поводу последствий ближневосточного конфликта держит трейдеров в напряжении.

Неровная динамика, которая наблюдалась в 2025 году, на самом деле совершенно нормальна для третьего года бычьего рынка. Большинство бычьих рынков позже набирают обороты, особенно за последние 50 лет.

Третий год имеет тенденцию к нестабильности

S&P 500 набрал более 22% в первый год после минимумов медвежьего рынка в октябре 2022 года, а затем еще почти 34% во второй год. Как известно всем, кто инвестировал в последнее время, в 2025 году ситуация была довольно неспокойной и разочаровывающей, особенно в период с пика 19 февраля до апрельских минимумов, близких к медвежьему рынку.

Третий год бычьего рынка исторически имеет тенденцию быть неспокойным после типичного двухлетнего взлета с минимумов. Это не означает медвежьего настроя, в 2025 году акции все еще могут вырасти на 12-15%. Но это означает, что в начале года могли быть некоторые разочаровывающие моменты. Что ж, это уже произошло, так что, возможно, не стоит так удивляться третьелетнему синдрому?

Вот таблица, которая уже использовалась ранее. Она показывает, что бычьи рынки, достигшие своего второго дня рождения, как правило, довольно слабы в третий год, в среднем на два процента. На самом деле, третий год не приносит двузначных результатов с третьего года бычьего рынка 1982-1987 годов.

Хорошие новости? Четвертый и пятый годы бычьих рынков, как правило, оказываются довольно сильными после заслуженного перерыва в третьем году. Но будем беспокоиться об этом по мере поступления. А пока сохраняем конструктивный взгляд на этот бычий рынок (и на оставшуюся часть 2025 года). Вполне возможно, что по окончании этого неспокойного третьего года будет еще больший рост.

Это выглядит знакомо

Марк Твен говорил, что «история не повторяется, но часто рифмуется». Если посмотреть на бычьи рынки прошлых лет повнимательнее, то можно заметить схожие тенденции с тем, что мы наблюдаем в этом году.

Одним из самых продолжительных бычьих рынков в истории был 11-летний бычий рынок, начавшийся в 2009 году после Великого финансового кризиса. На том бычьем рынке почти в то же время, что и на нынешнем, наблюдался почти медвежий рынок. Тогда после первого понижения рейтинга долговых обязательств США в августе 2011 года едва не начался медвежий рынок, но для инвесторов важно то, как все восстановилось и продолжило расти.

Вот еще один взгляд на текущий бычий рынок, но на этот раз в сравнении с самым длинным бычьим рынком в истории — с 1987 по 2000 год. Этот бычий рынок был слабым примерно с этого момента и до конца третьего года, но, опять же, как только прошел синдром третьего года, наступили более благоприятные времена.

И наконец, вот пять бычьих рынков за последние 50 лет, которые пережили свой второй день рождения и перешли в третий год. В большинстве случаев на третьем году совершенно нормальным явлением были смятение и разочарование, но бычий рынок длился еще несколько лет. На самом деле, пять лет — это самый короткий бычий рынок из тех, что наблюдались до сих пор. В среднем он продолжается восемь лет. Вряд ли кто-то из инвесторов будет сильно расстроен, если этот бычий рынок продлится еще столько же лет.

ФРС остается в стороне, парализованная тарифами и тем, кто их оплачивает

На июньском заседании Федеральная резервная система (ФРС), как и ожидалось, оставила ставки без изменений на уровне 4,25-4,50%. Самым заметным изменением в официальном заявлении стало то, что, по их мнению, неопределенность перспектив снизилась. Но это только по сравнению с тем, что было пару месяцев назад (после Дня освобождения). Они по-прежнему считают, что неопределенность остается высокой, и это главная тема, на которой строилось все, что происходило на заседании.

ФРС выпускает сводку прогнозов по экономике страны, включая «точечную диаграмму» прогнозов по ставке, каждый квартал (март, июнь, сентябрь, декабрь). Июньское обновление было широко ожидаемым, поскольку инвесторы хотели увидеть, как изменились взгляды членов ФРС на инфляцию, особенно на фоне таможенных тарифов, и даже на безработицу, поскольку в последнее время она растет (хотя и очень медленно). Инвесторы также с нетерпением ждали, изменится ли декабрьский прогноз о двух сокращениях ставки (каждое на 0,25% пункта) в 2025 году.

Прогноз ФРС двигался в «стагфляционном» направлении, с более высокими инфляционными ожиданиями, более высокой безработицей и более медленным ростом реального ВВП. На 2025 год:

— Прогноз базовой инфляции повысился с 2,8 до 3,1%. Полгода назад (24 декабря) он составлял 2,5%.
— Прогноз уровня безработицы повышен с 4,4 до 4,5%. Шесть месяцев назад он составлял 4,3%.
— Прогноз роста реального ВВП снизился с 1,7% до 1,4%. Полгода назад он составлял 2,1%.

Учитывая прогноз базовой инфляции, можно было бы ожидать повышения ставки по федеральным фондам. С другой стороны, более высокий уровень безработицы, наряду со снижением объемов производства, предполагает большее сокращение ставки.

Чистый результат: они не сделали ни того, ни другого. Медианный прогноз ставки на 2025 год остался неизменным — 3,9%, или два снижения в течение оставшейся части 2025 года.

Прогнозы ФРС на 2026 и 2027 годы

Даже если смотреть дальше 2025 года, ФРС прогнозирует более высокую инфляцию в 2026 и 2027 годах. ФРС смирилась с этим, сократив количество снижений ставки в 2026 году до одного (каждое снижение на 0,25%-ного пункта). Таким образом, с учетом двух снижений в 2025 году, ФРС теперь прогнозирует в общей сложности три снижения ставки к концу 2026 года и четыре к концу 2027 года. Это на одно сокращение меньше, чем они прогнозировали в марте.

Другими словами, медианный член ФРС ожидает, что в 2027 году ставка составит 3,4%, что всего на 1% ниже, чем сейчас. Обратите внимание, что ФРС оценивает «нейтральную ставку» в 3,0% (ставка, которая не является ни слишком благоприятной, ни слишком ограничительной). Конечно, в реальности она может быть выше или ниже. Тем не менее, показательно, что ФРС считает, что в ближайшие три года политика должна быть более жесткой.

В то же время ФРС готова дольше мириться с более высоким уровнем безработицы в экономике страны. В сентябре прошлого года, когда ФРС начала резкое снижение ставок (на 0,5%), казалось, что она не готова терпеть уровень безработицы выше 4,4%. И их действия в то время — снижение ставки на 1% за три заседания — отражали это. Но теперь они сдвинули ожидания по уровню безработицы до 4,5% в 2025 и 2026 годах, а к 2027 году он снизится всего до 4,4%.

Это означает, что если придется выбирать между мандатом по инфляции и мандатом по максимальной занятости, ФРС, скорее всего, отдаст предпочтение первому. Не забывайте, что даже если ФРС дважды снизит ставки в этом году до 3,9%, это все равно оставит ставки на территории ограничения.

Никто не верит прогнозам, и все еще может сильно измениться

В то же время председатель ФРС Пауэлл на своей пресс-конференции после заседания предложил скептически или, по крайней мере, осторожно относиться к точечным графикам. Он отметил, что прогнозы точечных графиков отражают широкий спектр мнений и что это всего лишь точечные прогнозы. Они могут сильно измениться.

Возьмем, к примеру, прогнозируемую ставку на 2025 год. Медиана оказалась на уровне 3,9% (что подразумевает два сокращения), но произошли изменения внутри страны. В марте девять членов прогнозировали два сокращения на 2025 год, четыре члена прогнозировали одно сокращение и четыре — ни одного (еще двое прогнозировали три сокращения).

В июне восемь человек прогнозировали два сокращения, а двое остались при трех сокращениях, поэтому медиана не изменилась. Однако, как видно ниже, семь участников прогнозировали отсутствие сокращений (на три больше, чем в марте). А на 2026 год прогнозы были более разрозненными, чем в марте.

Влияние неопределенности на мнение ФРС

Все это говорит о том, что члены ФРС разбросаны по разным позициям, и все может измениться, причем в значительной степени. Ровно год назад члены ФРС прогнозировали только одно сокращение на оставшуюся часть 2024 года. Однако уже через полгода они снизили ставку по федеральным фондам на целый процентный пункт. Это произошло потому, что данные показали, что условия на рынке труда ослабевают, и они пошли на это.

Инфляция вполне может ускориться, а базовая инфляция вырастет с 2,7 до 3,1% (по их прогнозам). Но интересно посмотреть, действительно ли будет принято решение о снижении ставки, особенно если уровень безработицы не вырастет выше 4,5% (по их прогнозам, в 2025 году).

Инфляция, имеющая тенденцию к росту, обычно пугает центральные банки, тем более что в 2021 году они пропустили это событие. Если уровень безработицы не будет существенно расти дальше, вполне может не быть никаких сокращений в 2025 году или, возможно, только одно сокращение в декабре. С другой стороны, если уровень безработицы начнет подниматься выше 4,5%, ФРС может вмешаться (если только инфляция не начнет приближаться к 3,5%).

Если все это звучит запутанно, то так оно и есть. Сейчас много неопределенности, поэтому ФРС чувствует себя в тупике.

Паралич

В конце концов, ФРС, похоже, парализована перспективой роста безработицы и инфляции. Пока что они успокаивают себя тем, что условия на рынке труда соответствуют максимальной занятости. Это, похоже, не отражает реальности, наблюдаемой в базовых данных, будь то рост заработной платы за счет нескольких нециклических секторов, рост числа заявок на пособие по безработице или даже уровень безработицы, который с января незначительно растет (хотя он по-прежнему остается относительно низким — 4,2%). Тем не менее, важно внутреннее мнение ФРС.

ФРС предпочитает придерживаться мнения, что рынок труда вызывает меньше беспокойства. И это может сработать, если уровень безработицы будет лишь медленно расти (как это было в течение первых пяти месяцев года).

Что касается инфляции, то, несмотря на более низкие данные по инфляции, они прогнозируют ее рост из-за тарифов. По сути, они придерживаются жесткой политики, поскольку считают, что инфляционный риск перекошен в сторону повышения. Пауэлл недвусмысленно заявил, что ждет результатов по тарифной инфляции, ведь кто-то должен платить за тарифы, будь то производитель, экспортер, импортер, розничный торговец и/или потребитель. Он отметил, что каждый из них постарается не быть тем, кто будет платить за тарифы. Но в конечном итоге кто-то заплатит.

Кто платит за тарифы?

Кто-то уже платит за тарифы, потому что доходы федерального правительства от импортных пошлин резко возросли. Это не должно быть сюрпризом. Несмотря на тарифную паузу в День освобождения, средние тарифные ставки примерно на 10% выше, чем в начале года. Но кто платит? Для начала, на данный момент не похоже, что тарифы оплачивают иностранные экспортеры.

Цены на импорт в мае не изменились, но если исключить топливо, то цены на импорт выросли на 0,3%. Цены на импорт не включают тарифную пошлину, уплачиваемую на таможне США. Если бы за тарифы платили иностранные экспортеры, можно было бы ожидать, что они снизят цены на товары, экспортируемые в США до введения тарифов, и цены на импорт будут гораздо ниже. Вместо этого в каждой категории конечного потребления все происходит наоборот.

— Капитальные товары: +0,2% (2-месячный темп за апрель-май в годовом исчислении: 5,5%).
— Промышленные товары/материалы за исключением топлива: +1,3% (2-месячный годовой темп: 10,7%).
— Автомобили и запчасти: +0,1% (2-месячный годовой темп: 1,8%).
— Потребительские товары, кроме авто: +0,2% (в годовом исчислении за 2 месяца — 4,3%).

Bloomberg построил индексы импортных цен для основных торговых партнеров США с учетом тарифов, добавив повышение тарифов к опубликованным данным индекса цен за каждый месяц. Они обнаружили, что индекс импортных цен «с учетом тарифов» вырос в соответствии с тарифами, или примерно на 11% к концу мая, по сравнению с эффективным повышением тарифов за год на 11,1% пунктов.

Если говорить конкретно…

Цены на импорт из Китая с учетом введения тарифов в мае упали на 34,5%, но это отражает временное снижение тарифов, о котором договорились в прошлом месяце в Женеве. Цены на импорт с учетом тарифов выросли на 26,4% с января по сравнению с ростом тарифов на 28,3%-пунктов в мае.

Канада и Мексика, похоже, поглощают больше пошлин.

— Цены с учетом тарифов для Мексики выросли на 4,4% по сравнению с ростом тарифов на 5,1%.
— Цены на товары с учетом тарифов в Канаде выросли на 2,7% за год, в то время как тарифы увеличились на 4,8%.

С другой стороны, цены на импорт из Европы с учетом тарифов выросли на 9,9% по сравнению с прошлым годом, что превышает рост тарифов на 9,1% в этом году.

Все это говорит о том, что большая часть роста цен приходится на США. Конечно, вопрос заключается в том, кто возьмет на себя эту нагрузку — бизнес (за счет снижения маржи) или потребители (за счет инфляции).

Когда данные отразят изменения?

Другой важный вопрос заключается в том, когда и как проявится в данных влияние таможенных тарифов. Ответ на второй вопрос особенно важен для ФРС, поскольку они собираются ждать, пока данные подскажут, что происходит с тарифами. А ждать придется довольно долго, особенно учитывая капризы официальных данных по инфляции.

За последние несколько лет стало ясно, что официальные данные существенно запаздывают по отношению к тому, что происходит на местах. Поэтому даже если тарифы подстегнут инфляцию на месяц или два (поскольку предприятия перекладывают более высокие издержки на потребителей), официальные данные могут не отразить этого до более позднего времени. Возможно, инфляция даже не проявится сразу, поскольку цены на разные товары будут расти не одновременно.

У ФРС есть возможность не обращать внимания на все это, поскольку тарифы в любом случае, скорее всего, будут разовым повышением цен. Они могут сосредоточиться на защите слабеющего рынка труда. Однако вместо того, чтобы опережать данные, они решили подождать. Чем это чревато? Если уровень безработицы начнет расти, он может быстро выйти из-под контроля, а политика реагирования в этом случае будет отставать.

Обращайтесь в нашу компанию, и вы сможете получить профессиональную консультацию от наших ведущих специалистов по любым вопросам в сфере финансов, инвестиций, распоряжения капиталом.

Для того, чтобы более подробно узнать об образовании за рубежом, а также последних новостях на фондовых мировых рынках, пообщаться на актуальные темы, переходите на мой ТГ-канал по ссылке.

IPG в Telegram