Тарифы — это большая сделка, и риски очень высоки

Тарифная война Дональда Трампа разворачивается в полную силу. Тарифы уже здесь, и в больших масштабах. Гораздо больших, чем кто-либо ожидал. И уровни, о которых говорит президент Трамп, на самом деле не являются взаимными тарифами. Расчет новых тарифов основан на дефиците торгового баланса США с каждой страной и не имеет ничего общего с фактическими тарифами, которые другие страны взимают с американских товаров.

Как производились расчеты?

Допустим, страна экспортирует в США товары на 10 долларов, а импортирует из США товары на 6 долларов. Дефицит торгового баланса США с ней составляет 4 доллара, или 40%. Бум! Чтобы все было «справедливо», с них взимается «ответный» тариф в 40%. Но администрация снисходительно снизила этот тариф вдвое — с 40% до 20%. Минимальная ставка составляет 10%.

Именно поэтому остров Норфолк (население 2 188 человек и 1000 миль побережья Австралии) был обложен тарифом в 29% — они экспортируют в США товаров на сумму около 655 000 долларов (в основном кожаную обувь). В то же время Австралия получила тариф в размере 10%.

Самая высокая установленная тарифная ставка составляет 50% для товаров из крошечного африканского государства Лесото (одного из самых бедных). На товары американского производства Лесото устанавливает тарифы, аналогичные тем, что действуют в других странах Южноафриканского таможенного союза (SACU).

Но с Лесото взимается 50%, в то время как с других членов союза — гораздо меньше, включая 30% для ЮАР, 21% для Намибии и 37% для Ботсваны. Это связано с тем, что в 2024 году Лесото экспортировало в США товаров на сумму около 237 миллионов долларов (в основном алмазы и джинсы Levi’s), а импортировало из США товаров всего на 7 миллионов долларов (они не могут позволить себе покупать много американских товаров). В пересчете это составляет (237-7)/237 = 97%, а уменьшение этого показателя вдвое позволяет приблизиться к 50%.

Южная Корея, имеющая соглашение о свободной торговле с США и почти нулевые тарифы на американские товары, получает тариф в 25%. В то же время Бразилия получает всего 10%.

Китай при таком расчете получает тарифы в 34%, но это сверх уже объявленных 20% тарифов на китайские товары, что означает, что тарифы на Китай теперь составляют 54%.

Кроме того, есть тарифы на автомобили, сталь и алюминий, а также предстоящие тарифы на пиломатериалы и фармацевтические препараты.

Учитывая цели США, для переговоров остается не так много места

Такой двусторонний расчет тарифов, основанный на дефиците, затруднит проведение переговоров с США. Как снизить тариф до нуля, если он уже практически равен нулю, как в случае с Южной Кореей? Придется «пообещать», что положительное сальдо двусторонней торговли с США упадет до нуля. Но как это сделать, не перестроив полностью свою экономику на потребление вместо производства? Даже если это произойдет (что очень, очень, очень маловероятно), то на это уйдет много времени.

В этом и заключается проблема фокусировки на двусторонней торговле. Страна может иметь положительное сальдо в торговле с США, но общий торговый дефицит. Как же ей сократить профицит в торговле с США до нуля без одновременной корректировки торговли со всеми остальными? Тем временем все остальные пытаются сделать то же самое.

Эти тарифы должны вступить в силу 9 апреля, что оставляет едва ли неделю на переговоры. И если другие страны примут ответные меры, как предполагают некоторые из них, мы можем увидеть, как администрация еще больше увеличит эти тарифы.

Кроме того, администрация также разорвала USMCA (торговое соглашение между США, Канадой и Мексикой). Сам президент Трамп еще в 2019 году превозносил USMCA как отличную сделку (USMCA заменило NAFTA). Это говорит о том, что у других стран нет уверенности в том, что США будут придерживаться своей части сделки, заключенной в ходе переговоров.

Тарифы США преследуют несколько несовместимых целей

С одной стороны, цель — вернуть производство в США. Но это произойдет за счет импортозамещения, то есть удорожания импортных товаров и принуждения американцев покупать чуть менее дорогие американские товары (но все равно дороже нынешних цен). Следует помнить, что это имеет серьезные последствия для потребления домохозяйств, особенно товаров длительного пользования (например, автомобилей, мебели, бытовой техники, телевизоров и т. д.).

Последние 30 лет, после NAFTA и вступления Китая в ВТО в 1999 году, наблюдался устойчивый спад цен на товары длительного пользования (на графике показан индекс расходов на личное потребление для товаров длительного пользования). Ковид прервал эту полосу, поскольку цепочки поставок дали сбой, но в последние два года было похоже, что нисходящий тренд цен возобновился. Но теперь цель состоит в том, чтобы намеренно разорвать те же самые логистические цепочки. В результате чего может наступить конец эры дефляции товаров длительного пользования.

С другой стороны, еще одна заявленная цель — собрать сотни миллиардов долларов дохода от тарифов (чтобы, возможно, заплатить за снижение налогов). Но в таком случае не нужно стремиться к импортозамещению и переносу производства. Затем близкие к администрации люди из технологической сферы говорят, что эти импортные тарифы должны быть снижены в результате переговоров. Таким образом, глобализация может происходить на «равных условиях», то есть с нулевыми тарифами повсюду. Но это означает согласие с торговым дисбалансом.

Неопределенность будет вредить, независимо от того, останутся ли эти тарифы в силе или нет

В конечном итоге неизвестно, будут ли таможенные тарифы постоянными. И это будет проблемой для бизнеса. Например, если вы собираетесь построить завод по производству, скажем, кожаной обуви в США (возможно, отняв долю у островов Норфолк), что если тарифы будут сняты через несколько месяцев или через три года? Тогда рассчитанная ранее рентабельность инвестиций перестанет иметь смысл. Такая неопределенность приведет к сокращению капиталовложений в США.

Реальные частные нежилые инвестиции, то есть инвестиции в бизнес, уже замедлялись в 4 квартале 2024 года до этого шока. Компании, вынужденные бездействовать и не вкладывать средства, в дальнейшем будут сильнее влиять на ВВП. В 2018-2019 годах уже были тарифные войны Трампа, и большого обвала инвестиций в бизнес не наблюдалось. Но в то время было два фактора: 1) огромное снижение корпоративных налогов и 2) Федеральная резервная система (ФРС), которая начала сворачивать жесткую политику. Сегодня это не так.

Кроме того, для американских компаний существует проблема неиспользуемых активов. Что теперь делать с иностранным заводом? Возьмем пример компании Nike, у которой 500 000 человек работают во Вьетнаме на 155 заводах, даже несмотря на то, что высокотехнологичные разработки ведутся в США. Неужели Nike переводит все свои производственные мощности и что они делают с теми, что находятся за рубежом?

Более того, кто строит эти фабрики в США (скорее всего, на них не хватит строителей)? И где найти полмиллиона рабочих для производства кроссовок, если предположить, что деятельность с низкой добавленной стоимостью — это то, что желательно переносить в страну? Компании будут задавать много вопросов, на которые нет четких ответов.

Шок, который может оставить ФРС в тени

Бюджетная лаборатория Йельского университета подсчитала, что в случае введения этих тарифов средняя тарифная ставка в США вырастет до 22,5%, что является самым высоким показателем с 1909 года и даже выше, чем тарифы Смута-Хоули, подписанные президентом Гувером в 1930 году.

Шок для экономики

Для ясности следует сказать, что это сильный шок для экономики — сродни большому повышению налогов для потребителей и/или предприятий (если они не переложат повышенную стоимость тарифов на потребителей). Неизвестно только, насколько масштабно и как долго.

Например, валовая маржа продукции Apple составляет около 97%, а 85-90% производственных затрат приходится на Азию. Если ввести 50% тариф на эту продукцию, то валовая маржа упадет до 5%. Это, по-видимому, объясняет, почему акции Apple упали более чем на 8% на следующий день после Дня освобождения. Конечно, Apple может взимать с потребителей больше денег за iPhone, iPad и т. д., но это чревато тем, что потребители вообще перестанут их покупать.

На самом деле, многие компании в традиционных промышленных центрах Америки и даже на Великих равнинах могут пострадать от тарифов и ответных мер. В этих регионах по-прежнему много производств, которые зависят от основных и промежуточных товаров. В том числе они являются ключевым звеном в цепи поставок автомобилей. Кроме того, они во многом зависят от экспорта, включая сельскохозяйственную продукцию, сырьевые товары и даже аэрокосмическую промышленность.

С конца 2020 года строительство в обрабатывающей промышленности США резко выросло — более чем на 130% с поправкой на инфляцию. В обычных условиях можно было бы ожидать, что компании будут закупать (и импортировать) промышленное оборудование для этих заводов, но на него будут наложены большие тарифы. Другими словами, строить в Соединенных Штатах стало еще дороже.

Масштабные тарифы могут также парализовать работу ФРС

Инвесторы ожидают трех-четырех снижений процентных ставок в этом году, но уверенности у специалистов нет. Снижения ставок следует ожидать в условиях роста безработицы, что произойдет, если тарифный шок приведет к еще большему снижению найма и резкому росту увольнений в компаниях. Это может произойти, но ФРС может оказаться зажатой между ростом инфляции (пусть и «временным») и реакцией на повышение уровня безработицы.

Сейчас инвесторы оценивают вероятность отказа от снижения ставок в этом году как близкую к нулю. Однако в действительности она гораздо выше — возможно, не настолько, чтобы стать базовым вариантом, но и не незначительной. Даже если ФРС снизит ставки, она будет реагировать на рост уровня безработицы, а не предпринимать упреждающие действия. Другими словами, они еще больше отстанут от политики смягчения. Между тем, повышенные ставки уже вредят жилищному строительству и производству.

Долгосрочные процентные ставки по казначейским обязательствам падают уже несколько месяцев. Обычно это является благоприятным фактором для таких областей, как жилищное строительство, благодаря снижению ставок по ипотечным кредитам. Но жилищное строительство также подвергнется ударам со стороны более высоких тарифов на строительные материалы, включая пиломатериалы. И ставки падают не по той причине, что инвесторы ожидают замедления экономического роста в будущем.

Экономисты из администрации также говорят, что инфляционное воздействие тарифов может быть приглушено ростом доллара. Но это предполагает, что экономика США будет продолжать опережать остальной мир, а процентные ставки в США останутся намного выше, чем в других странах.

Это привлечет потоки в активы, основанные на долларе. На рынках же делают ставку на обратное — на то, что рост экономики рухнет. В результате ФРС будет вынуждена снизить ставки, и поэтому доллар фактически упал, в том числе после последнего объявления о тарифах. Это приведет к удорожанию импорта.

Как насчет рынков и портфелей?

Что касается рынков в целом, то за последние два десятилетия все, что происходило на политическом уровне, было направлено на снижение волатильности — будь то вмешательство ФРС с помощью QE или снижения ставок, или рассылка Конгрессом и Белым домом стимулирующих выплат. Это не значит, что каждый раз они были успешными, но цель заключалась в том, чтобы сгладить трещины, которые образовывались на рынках или в экономике.

Но сейчас политика активно провоцирует волатильность. Представители администрации открыто говорят о «краткосрочной боли» ради «долгосрочной выгоды». Сам президент Трамп признает, что для экономики вероятен переходный период и что «на самом деле вы не можете постоянно следить за фондовым рынком». Министр финансов Скотт Бессент заявил, что падение акций было вызвано снижением стоимости акций технологических компаний, а не протекционистской политикой, назвав это «проблемой Mag7, а не MAGA».

Конечно, учитывая кажущуюся несовместимость целей этих политик, сейчас трудно увидеть явный долгосрочный выигрыш. Риск рецессии в ближайшие 12 месяцев значительно возрос, но ситуация все еще очень изменчива.

Все это влияет на построение портфеля и на то, как различные его части дополняют друг друга

Например, если инфляция в ближайшие месяцы будет расти, ФРС может не пойти на снижение ставки. Тогда облигации перестанут выполнять роль диверсификатора по отношению к акциям. Однако не стоит выбрасывать долгосрочные облигации из портфеля на случай, если наступит рецессия и процентные ставки резко упадут. Акции с низкой волатильностью — еще один способ диверсификации портфеля. Это акции, которые, как правило, демонстрируют лучшие результаты в условиях нестабильности рынков.

Еще один момент, о котором следует помнить: дефицит текущего платежного баланса США (который в основном является дефицитом торгового баланса) — это обратная сторона профицита счета движения капитала, то есть чистого притока капитала в США. Это в точности уравновешивает ситуацию. За последние два десятилетия этот приток капитала в основном направлялся не в прямые инвестиции, а в портфельные. Например, в долговые обязательства США (особенно казначейские облигации) и акции.

Это произошло в основном благодаря тому, что данные активы превзошли все остальные. Если дефицит торгового баланса исчезнет, профицит капитала также должен исчезнуть, поскольку такие вещи должны быть сбалансированы. Последствия объявления о тарифах выходят за рамки просто торговли. Они также влияют на потоки капитала в различные глобальные активы, что может сказаться на дифференцированной доходности всех этих активов.

Что делать инвесторам?

Благодаря тому, что американский фондовый рынок, возглавляемый технологически ориентированными акциями, превзошел все остальные, диверсификация в США пережила трудные полтора десятилетия. Но сейчас, возможно, настало время, когда действительно диверсифицированный портфель имеет решающее значение.

Он должен включать в себя как акции, так и фактические диверсификаторы (то, что, как вы ожидаете, будет расти, когда акции пикируют). Скорее всего, не стоит концентрироваться на какой-либо одной стороне рынка акций, включая только акции США. Вместо этого портфель должен быть диверсифицирован по всему миру, чтобы воспользоваться преимуществами более низкой корреляции между американскими и международными акциями. Если доллар продолжит укрепляться, поскольку другие страны сократят торговлю с США, это будет потенциально благоприятным фактором для международных акций.

Что касается диверсификаторов, вы должны разнообразить свои позиции наличными, облигациями, сырьевыми товарами, управляемыми фьючерсами и даже акциями с низкой волатильностью. Учитывая всю неопределенность, трудно сказать, кто из них будет расти, если акции будут падать. Хорошая новость заключается в том, что сейчас существует огромное количество способов недорого создать хорошо диверсифицированный портфель, гораздо больше, чем 20 лет назад или даже 10 лет назад.

Обращайтесь в нашу компанию, и вы сможете получить профессиональную консультацию от наших ведущих специалистов по любым вопросам в сфере финансов, инвестиций, распоряжения капиталом.

Для того, чтобы более подробно узнать об образовании за рубежом, а также последних новостях на фондовых мировых рынках, пообщаться на актуальные темы, переходите на мой ТГ-канал по ссылке.

IPG в Telegram