Рыночный комментарий: взгляд на жилье и домохозяйства, и S&P 500 достигает нового исторического максимума

Индекс цен на жилье Case-Shiller в апреле упал второй месяц подряд. Падение цен на жилье в США происходит на фоне роста запасов, высоких ипотечных ставок и снижения доступности жилья. Балансы домохозяйств остаются в хорошей форме благодаря относительно низким заимствованиям, высоким уровням собственного капитала и дополнительному импульсу от сильного фондового рынка. Сильные финансовые показатели домохозяйств помогут смягчить влияние снижения цен на жилье, но они все больше привязываются к показателям фондового рынка.

Тем временем акции закрылись в пятницу на новом историческом максимуме. После падения почти на 20% в апреле это был один из самых быстрых отскоков в истории. Июль исторически является одним из лучших месяцев в году, а когда июнь и июль оказываются выше ожиданий, последующие шесть месяцев проходят очень хорошо.

Новые максимумы уже здесь

Какой дикой была поездка по 2025 году, и это еще только половина пути! После падения почти на 20% на минимумах в апреле акции совершили один из крупнейших разворотов в истории и в пятницу вернулись к новым максимумам.

С конца апреля на протяжении последних месяцев утверждалось, что вероятно впереди большое ралли. Но вызывает удивление то, как быстро были достигнуты новые максимумы, но жаловаться не приходится. Многие испытывают так называемый «страх высоты», когда речь заходит о новых максимумах. Новые максимумы — это одна из тех вещей, которые могут показаться пугающими, но на самом деле они не так страшны.

В пятницу S&P 500 достиг 1245 нового исторического максимума с 1957 года (когда он стал состоять из 500 акций). Это означает, что новый максимум достигается примерно в 7,2% всех дней или раз в 14 торговых дней. То есть практически каждые три недели, плюс-минус, новый максимум. И они, как правило, достигаются неравномерными цепочками, которые могут длиться годами или даже десятилетиями.

Другими словами, всегда есть причины для беспокойства и страха, но новые максимумы к ним не относятся. Новые максимумы случаются гораздо чаще, чем вы, вероятно, думаете, и это совершенно нормально. Да, когда-нибудь в акциях появится крупный пик, и это будет последний новый максимум на долгое время. Но хорошая новость заключается в том, что сегодня этот день не наступит.

Июль — сильный месяц

После того как в мае индекс S&P 500 набрал почти 6%, что стало лучшим показателем мая с 1990 года, за ним последовал очень сильный июнь (за один день до его окончания индекс вырос более чем на 4%). Хорошая новость заключается в том, что июль, как правило, является очень сильным месяцем для акций. В этом году ожидается, что он не станет исключением, поскольку удивительное летнее ралли продолжается.

На самом деле, июль является самым лучшим месяцем года в период после выборов, вторым лучшим месяцем за последние 10 лет и лучшим за последние 20 лет.

К тому же, в июле наблюдается невероятный рост уже 10 лет подряд, что лишь на один год отделяет его от самой длинной июльской победной серии 40-х и 50-х годов.

Внимание привлекает то, что месяц июнь исторически не был очень сильным, впрочем, как и май. Что же происходит, когда оба этих исторически слабых месяца оказываются в зеленой зоне (как в 2025 году)? Ответ: все хорошо для быков.

Июль действительно лучше, когда май и июнь выше ожидаемой прибыли. Но именно последующие шесть месяцев особенно выделяются. Эти месяцы заканчивались ростом в невероятные 15 из последних 16 раз и в среднем почти на 9% (за полгода). В итоге есть основания ожидать продолжения этого бычьего рынка, и сила последних двух месяцев только подтверждает это.

Разрушит ли падение цен на жилье финансовое положение домохозяйств?

Национальный индекс цен на жилье Case-Shiller в апреле упал на 0,4% в месячном исчислении, что стало вторым подряд месяцем снижения после падения на 0,3% в марте. Обратите внимание, что индекс Case-Shiller на самом деле является средним показателем за три месяца. Поэтому апрельские цены представляют собой среднее значение цен февраля, марта и апреля. Это означает, что фактическое месячное снижение только в апреле больше, чем трехмесячное среднее.

Национальный индекс цен на жилье за последний год вырос на 2,7%, что ниже ожидаемых 3,4%. Год назад цены на жилье в Америке выросли на 6,4%, а в декабре цены выросли на 4% по сравнению с прошлым годом, так что это довольно резкое замедление, и оно действительно связано с ростом предложения жилья. Запасы были причиной роста цен в 2023-2024 годах, несмотря на падение доступности жилья. Предложение было низким и поэтому цены росли. Теперь это уже не так.

Если посмотреть на 20 крупнейших городов, то цены выросли только в четырех из них, в основном на Среднем Западе (Кливленд, Детройт, Чикаго) и в Нью-Йорке. В нескольких городах наблюдается снижение цен по сравнению с прошлым годом (Тампа (-2,2%) и Даллас (-0,3%)). Однако по всем городам наблюдается резкое замедление темпов роста по сравнению с годом назад (апрель 2024 года), а возглавляют список Сан-Диего, Майами, Лос-Анджелес, Тампа и Шарлотт.

Цены более чем на 2% ниже пиковых уровней в 8 из 20 городов, при этом в Сан-Франциско цены на 7,5% ниже пиковых уровней, за ним следуют Денвер (-2,8%) и Тампа (-2,7%).

Рост предложения на рынке жилья Америки и снижение цен на жилье

Рост цен на жилье — это хорошо для домовладельцев, если только вы не хотите переехать в другой дом (потому что он тоже дороже) с более высокой ипотечной ставкой. Конечно, так может продолжаться очень долго. Если вам нужно переехать, значит, нужно переезжать. И в этом году видно, что предложение увеличивается. По состоянию на май 2025 года количество имеющихся домов (которые значительно превышают количество новых домов) составило 1,54 миллиона, что на 20% больше, чем год назад. Но, по сравнению с прошлым, объем предложения все еще невелик — он снизился на 12% по сравнению со средним уровнем 2019 года.

Однако если пересчитать предложение по продажам (месяцы предложения при текущем темпе продаж), то оно выглядит нормальным. В настоящее время месячный объем предложения составляет 4,6, что находится в нормальном диапазоне 4-6 месяцев предложения.

Рост предложения и его нормализация являются причиной того, что цены на жилье в США сейчас отступают. Исторически сложилось так, что цены на жилье находятся в обратной зависимости от уровня предложения. За последние 25 лет при сокращении объема предложения цены на жилье обычно росли, а при увеличении объема предложения цены на жилье снижались.

Падение спроса на жилье

В дополнение к увеличению предложения падает спрос. Неудивительно. Причиной этого является низкая доступность жилья из-за роста цен на него и повышения ставок по ипотеке. Вот сравнение ежемесячных платежей по ипотеке в разное время при условии 20% первоначального взноса, преобладающей ипотечной ставки и медианной цены жилья:

— Январь 2021: $990
— июнь 2022 года: $1 880
— Июнь 2024: $2 250
— Май 2025 года: $2 210

Динамика показывает, что доступность жилья за последние два года практически не улучшилась. Не забывайте, что в 2021-2022 годах рост заработной платы составлял около 5-6%, но сейчас этот показатель опустился ниже 4% (по индексу стоимости занятости). Между тем, ставки по ипотечным кредитам изменились в другую сторону. Кроме того, медианная цена на жилье за последние пять лет выросла на 49%.

Жилье, или инвестиции в жилье, составляет всего 4% ВВП, но это одна из наиболее цикличных частей ВВП, которая может определять изменения в росте ВВП (вверх или вниз). Жилье важно даже не только с точки зрения прямого влияния на рост ВВП за счет строительства новых зданий. Оно также способствует формированию домохозяйств и является важным источником богатства, особенно для групп населения с низким уровнем дохода.

Однако сейчас наблюдается потенциально опасное сочетание следующих факторов:

— высокие процентные ставки, при которых ставки по ипотеке приближаются к 7%;
— крайне низкая доступность цен на жилье;
— рост предложения жилья и снижение цен на него;
— ослабление рынка труда, ослабление роста заработной платы (темпы которого значительно ниже ипотечных ставок).

Это не значит, что произойдет немедленный экономический крах, но налицо медленное разрушение, и риски возрастают. Но стоит обсудить, насколько велики эти риски (или не велики).

Потребительские балансы в хорошей форме

Вот график, показывающий, что потребительские балансы находятся в действительно хорошей форме (в совокупности). По состоянию на 2025 год, чистые активы в процентах от располагаемого дохода составляют 740%, по сравнению с 688% в конце 2019 года.

Рост чистой стоимости домохозяйств за последние пять лет объясняется тремя причинами.

Во-первых, снижение задолженности. Обязательства в процентах от располагаемого дохода снизились (благодаря низким ставкам по ипотеке в 2020-2021 годах) до 93%. В конце 2019 года он составлял 101%, а перед финансовым кризисом 2007 года — 137%. Это одна из причин, почему рецессия 2008-2009 годов была такой тяжелой. Домохозяйства были гораздо более закредитованы, и когда безработица выросла, а цены на жилье упали, все рухнуло.

Во-вторых, рост цен на рынке жилья в США. Сейчас активы в сфере недвижимости составляют 215% от располагаемого дохода. Это больше, чем 183% в конце 2019 года, и близко к 219%, которые мы имели в 2007 году, только теперь это произошло без использования домохозяйствами такого большого кредитного плеча.

В-третьих, рост цен на акции. Доля акций в располагаемом доходе составляет 250%. Это больше, чем 210% в конце 2019 года и 160% в 2007 году. Даже на пике «пузыря доткомов» в 1999 году доля акций в располагаемом доходе составляла 160%. Важно учитывать, что данный рост частично нивелируется сокращением обеспеченных (или фиксированных) пенсионных выплат, с 99% в 2019 году до 73% в первом квартале 2025 года.

Сильно ли ударит по потребителям падение цен на жилье?

Здесь необходимо ответить на два вопроса, чтобы понять, насколько сильно могут пострадать потребительские финансы от падения цен на рынке жилья.

Во-первых, если предположить, что цены на жилье упадут, насколько сильно они упадут? Как уже говорилось выше, количество жилья растет, поэтому цены на него снижаются. Спрос также снижается на фоне плохой доступности, но предложение также относительно невелико. Это должно предотвратить огромное падение цен на жилье, подобное тому, которое произошло во время жилищного обвала. Национальный индекс цен на жилье Case-Shiller снизился на 26% в период с 2007 по 2012 год — маловероятно, что в этом цикле произойдет нечто подобное.

Во-вторых, насколько закредитованы домохозяйства? Чем выше уровень заемных средств, тем тяжелее последствия кризиса (как в 2008-2009 годах). Как отмечалось выше, совокупные обязательства в процентах от располагаемого дохода находятся на самом низком уровне с конца 1990-х годов. Это не означает, что потребительские денежные активы не пострадают, но последствия, скорее всего, будут меньше, особенно если снижение цен на жилье будет более мягким.

Не забывайте, что у домохозяйств уже есть значительный собственный капитал, не говоря уже о том, что у большинства домохозяйств (по крайней мере у тех, кто купил или рефинансировал жилье до 2022 года) платежи по ипотеке не превышают 8-12% от дохода домохозяйства (в среднем). Платежи по обслуживанию ипотеки (а ипотека составляет основную часть обязательств домохозяйств) составляют менее 6% от располагаемого дохода. Это ниже, чем в 2019 году, а ведь он пришелся на конец цикла снижения долговой нагрузки, когда домохозяйства пытались восстановить свои балансы после Великой рецессии (когда рухнули акции и стоимость жилья).

Какие события могут негативно повлиять на ситуацию? Медвежий рынок

Медвежий рынок, особенно продолжительный, будет крайне негативно сказываться на финансовых показателях домохозяйств. За последние пять лет основным фактором роста стоимости активов был рост цен на акции. Отчасти это компенсировало тот факт, что пенсионные планы с установленными выплатами значительно сократились, и бизнес стал больше ориентироваться на фиксированные взносы на пенсионные счета. Акции составляют более трети чистой стоимости в процентах от располагаемого дохода. Это очень много.

Но это также означает, что устойчивый медвежий рынок может изменить ситуацию в противоположную сторону. Очевидно, что все это подпитывает само себя, и может образовать замкнутый круг:

— рост безработицы ->
— падение совокупного дохода ->
— снижение расходов ->
— снижение темпов роста прибыли, а то и откровенное падение ->
— медвежий рынок ->
— ослабление баланса домохозяйств (в том числе из-за падения цен на жилье) ->
— снижение расходов ->
— снижение доходов и найма -> вернуться к началу.

Как только процесс начинается, он может подпитывать сам себя. Необходим внешний стимул, чтобы засыпать песок в шестеренки этой отрицательной обратной связи и не дать ей раскрутиться, будь то снижение ставок (которое должно стимулировать жилищное строительство раньше, чем любой другой сектор) или фискальная поддержка.

В настоящий момент такой порочный круг не является базовым сценарием, что не означает отсутствия на рынке волатильности. Но для того чтобы цены на акции действительно нанесли ущерб финансовым балансам домохозяйств, потребуется устойчивый медвежий рынок, который продлится гораздо дольше, чем недавние медвежьи рынки (или близкие к ним, где S&P 500 просто не дотягивает до 20-процентной просадки).

Обращайтесь в нашу компанию, и вы сможете получить профессиональную консультацию от наших ведущих специалистов по любым вопросам в сфере финансов, инвестиций, распоряжения капиталом.

Для того, чтобы более подробно узнать об образовании за рубежом, а также последних новостях на фондовых мировых рынках, пообщаться на актуальные темы, переходите на мой ТГ-канал по ссылке.

IPG в Telegram