Рыночный комментарий: настроения остаются экстремальными, поскольку ФРС предупреждает о рисках

После лучшей недели за год акции откатились назад, но некоторые индикаторы остаются конструктивными. Настроения экстремальны, страх охватил всех. Чрезмерный негатив может стать катализатором роста на любых позитивных новостях. Председатель ФРС Джером Пауэлл выступил с речью, из которой следует, что сейчас ФРС считает борьбу с инфляцией более приоритетной задачей, чем обеспечение максимальной занятости. Процентная ставка США снова может остаться на месте?

Некоторая отдача

После того как две недели назад индекс S&P 500 набрал почти 6%, на прошлой неделе произошел заслуженный откат: акции упали на 1,5%, в основном благодаря сильному падению в среду после «ястребиных» комментариев Джерома Пауэлла.

Акции пытаются нащупать потенциальный минимум, но риски все еще высоки из-за торговой войны и сложного положения Федеральной резервной системы (ФРС). Одним из потенциальных положительных моментов является то, что ширина рынка довольно хорошо держится на фоне почти медвежьего положения. Линия роста/падения S&P 500 — это совокупный подсчет количества акций, которые растут и падают каждый день, и она может дать ключ к разгадке того, как обстоят дела на самом деле.

Как показано на графике ниже, линия повышения/понижения S&P 500 держится значительно выше минимумов начала 2025 года, в то время как цена на S&P 500 пробилась ниже этих уровней, что говорит о наличии потенциальной силы под поверхностью. Кроме того, S&P 500 нашел поддержку чуть ниже уровня 5 000, который также был минимумом в апреле 2024 года.

Экстремальные настроения

Во многих случаях настроения находятся на крайне низком уровне, что может быть позитивным с противоположной точки зрения. Помните, что если все настроены по-медвежьи, то продавцы вполне могут исчерпать себя и сформировать крупный минимум.

Недавно опубликованный опрос управляющих глобальными фондами показал рекордное число участников, которые намерены сократить долю акций США, как показано на графике ниже. Опрос также показал самый большой двухмесячный скачок наличности с апреля 2020 года и 4-е место по ожиданиям рецессии за всю историю. Учитывая, что в этом опросе участвуют менеджеры, управляющие реальными портфелями, это очень надежный потенциальный индикатор контрарности.

Кроме того, индекс экспозиции Национальной ассоциации управляющих активными инвестициями (NAAIM) оказался на самом низком уровне за последние 17 месяцев, что говорит о том, что RIAs, наконец, тоже сдаются.

Наконец, в октябре прошлого года в журнале The Economist была опубликована обложка со 100-долларовыми купюрами, стреляющими в космическое пространство, с заголовком «Зависть всего мира», поскольку в то время все были настроены оптимистично по отношению к США. На прошлой неделе на обложке журнала обсуждалось, что может произойти в случае кризиса доллара. Если в конце 2024 года настроения в отношении США были чрезмерно оптимистичными, что увеличивало вероятность потенциальных проблем, то сейчас мы наблюдаем прямо противоположный фон.

Лучшие и худшие дни случаются рядом друг с другом

Лучшие и худшие дни, как правило, происходят очень близко друг к другу. Так, в четверг, 10 апреля, и пятницу, 11 апреля, индекс S&P 500 упал более чем на 10%, что стало одним из худших двухдневных показателей в истории. Многие инвесторы не выдержали и после этой исторической распродажи решили выйти из акций в начале следующей недели. Конечно, исторический скачок был не за горами, и теперь это одно из лучших двухдневных ралли в истории.

Как показано на графике ниже, лучшие двухдневные подъемы и спады обычно происходят рядом друг с другом, причем худшие дни обычно случаются первыми, за которыми часто следует огромный отскок. Это еще одно напоминание о том, что волатильность — это цена, которую мы платим за инвестиции, и если вы хотите испытать большие подъемы, вам придется выдержать большие падения.

ФРС оказалась между молотом и наковальней

Председатель Федеральной резервной системы Джером Пауэлл дал нам наиболее подробное описание того, как ФРС США думает о политике в условиях массовых тарифных ограничений, в своей речи в Экономическом клубе Чикаго в среду, 16 апреля. После этого Пауэлл принял участие в дискуссии в формате «вопрос-ответ» с бывшим главой Центрального банка Индии и профессором Чикагского университета Рагурамом Раджаном. Раджан задавал глубокие вопросы, раскрывая мысли Пауэлла лучше, чем все, что было в последнее время.

Подготовленное выступление Пауэлла началось с заявления о том, что экономика находится в хорошей форме, включая рынки труда и инфляцию. Он подчеркнул, что рынок труда находится в хорошем состоянии, выделив несколько ключевых моментов:

— Рост числа рабочих мест замедлился, но сокращение увольнений и рост рабочей силы удерживают уровень безработицы на низком уровне.
— Рост заработной платы замедлился, но при этом опережает инфляцию.
— Рынок труда не является источником инфляционного давления.

Вряд ли можно нарисовать такую же красивую картину рынка труда, как это сделал Пауэлл, особенно если учесть, что наем на работу был слабым (рост заработной платы был устойчивым, потому что увольнения были низкими). Но в конечном итоге важна именно последняя строчка, поскольку она говорит о том, что при прочих равных условиях ФРС должна снижать процентные ставки уже сейчас. Нет смысла удерживать ставки на уровне «значительного ограничения» (по их собственному описанию), когда более высокие ставки приводят к снижению инфляции за счет уменьшения спроса, что создает еще большую безработицу и уменьшение доходов.

Данные по инфляции были позитивными

Более того, выходящие данные по инфляции также были очень позитивными, хотя она все еще немного превышает 2%. Ожидается, что базовый показатель расходов на личное потребление (PCE), который является предпочтительной метрикой инфляции ФРС, увеличится в марте примерно на 0,1% и составит 2,6% в годовом исчислении (данные за март будут опубликованы 30 апреля). Это будет самый медленный темп с марта 2021 года. Базовый индекс потребительских цен (CPI) в марте вырос всего на 0,06% и в годовом исчислении составил 2,8%, что также является самым медленным темпом с марта 2021 года.

Одним словом, все шло хорошо. Пока не появились тарифы.

«Жизнь движется очень быстро» — Феррис Бьюллер

Пауэлл прямо процитировал Ферриса Бьюллера, чтобы подытожить, как политика новой администрации полностью изменила их представление об экономике на перспективу, включая политику в отношении 1) торговли, 2) иммиграции, 3) налогов и 4) регулирования.

Уровень тарифов оказался гораздо выше, чем ожидалось, и, как следствие, ожидаемый экономический эффект тоже будет выше. Короче говоря, Пауэлл заявил, что ожидает повышения инфляции и замедления роста.

Единственная хорошая новость заключается в том, что долгосрочные инфляционные ожидания, в том числе и на рынках, оказались хорошо закрепленными около целевого уровня в 2%. Это еще один способ сказать, что инвесторы верят в то, что ФРС сделает все необходимое для усмирения инфляции. Больше всего на свете центральные банки беспокоит потеря доверия к ФРС в связи с ростом инфляционных ожиданий, что и произошло в 1970-х годах. Такая потеря доверия сама по себе может подтолкнуть инфляцию к росту.

В настоящее время инфляционные ожидания, измеряемые безубыточной инфляцией (разница между номинальной доходностью и реальной доходностью по ценным бумагам TIPS), соответствуют целевому уровню ФРС в 2%. 5-летняя безубыточная инфляция находится на уровне 2,3%, а 10-летняя — ниже 2,2%. Обратите внимание, что эти показатели отражают CPI, который, как правило, на 0,3-0,4 % ниже предпочтительного для ФРС показателя PCE. Эти показатели говорят о том, что рынки верят в то, что ФРС сможет взять инфляцию под контроль. Это также может означать повышение ставок в будущем.

ФРС будет сначала усмирять инфляцию

Пауэлл считает, что тарифы, скорее всего, вызовут временный рост инфляции за счет единовременного повышения уровня цен. Но он считает, что инфляционный эффект может быть и устойчивым, и это будет зависеть от того:

— Насколько велики тарифы?
— Как долго тарифы будут действовать на потребительские цены?
— Как долго ФРС будет сохранять долгосрочные инфляционные ожидания?

Пауэлл сказал, что их главная обязанность — поддерживать инфляционные ожидания на должном уровне и следить за тем, чтобы разовое повышение уровня цен не превратилось в постоянную проблему инфляции. Они собираются сбалансировать два своих главных требования — обеспечение максимальной занятости и ценовой стабильности. Но затем он добавил:

«Не забывайте, что без стабильности цен мы не сможем добиться длительных периодов сильной конъюнктуры рынка труда».

Перевод: они хотели бы достичь обеих своих целей, но, если им придется выбирать между усмирением инфляции и предотвращением роста безработицы, они сделают все необходимое, чтобы сначала усмирить инфляцию.

Эти формулировки очень похожи на то, что Пауэлл говорил в 2022 и 2023 годах, когда они повышали ставки. Тогда они даже говорили, что рецессии, возможно, не избежать, поскольку ожидали, что уровень безработицы вырастет с 3,5% до более чем 4,6% (к счастью, он не превысил 4,2%). Пауэлл и ФРС были готовы сделать все необходимое в 2022-2023 годах, чтобы усмирить инфляцию, даже в ущерб рынку труда. И Пауэлл только что послал громкий и четкий сигнал, что они готовы сделать это снова.

Это невероятно ястребиный настрой. Единственный способ быть более ястребиным — это прямо сказать, что они снова рассмотрят возможность повышения ключевой ставки.

Цепочки поставок разгоняют инфляцию

Пауэлл также опасается, что чрезвычайно высокие тарифы, подобные предложенным, могут привести к шоку предложения, который еще больше поднимет инфляцию, подобно тому, как это произошло в 2022 году, когда цепочки поставок оказались заблокированными, что привело к более устойчивой инфляции. Пауэлл отметил, что руководители компаний, с которыми он общался, говорят, что высокие тарифы на импортные товары, используемые в качестве сырья для их процессов, являются большой проблемой.

На решение проблемы перебоев в поставках могут уйти годы, что приведет к росту инфляции в течение длительного времени. Например, могут быть нарушены цепочки поставок автомобилей, и на их полное устранение может уйти несколько лет. И это при условии, что есть определенность в отношении уровня тарифов, будь то в течение следующего года или даже после окончания работы нынешней администрации.

Именно в этом случае Конгрессу было бы полезно принять закон о тарифах, так как это придаст больше определенности. Проблема в том, что на данный момент Конгресс даже не собирается принимать в этом участие.

Рынки ожидают понижений ставки, которые могут не состояться

На данный момент ФРС намерена дождаться большей ясности от данных. Не забывайте, что статус-кво — не лучшее место. Пауэлл неоднократно заявлял, что ставки сейчас существенно ограничены, и если рост доходов продолжит снижаться, это будет означать, что политика фактически ужесточится, если они ничего не предпримут. Это не очень хорошо для циклических областей экономики, включая жилищное строительство и производство, которые также пострадают от тарифов.

Повышенные процентные ставки — это риск. С тех пор как начался тарифный бардак, наибольший риск заключается в том, что ФРС возьмет паузу и будет дольше сидеть сложа руки. До сих пор не понятно, чем закончатся введенные тарифы, не говоря уже об их экономическом воздействии. Но есть подозрение, что решением ФРС на заседании по ключевой ставке будет повременить с очередным ее снижением, и Пауэлл только что это подтвердил.

На что обратил внимание Пауэлл на мероприятии? То, что происходит сейчас, на самом деле является фундаментальными изменениями в давно проводимой политике США. В современном мире такого нет. Даже тарифы Смута-Хоули были введены 100 лет назад, а эти более масштабные.

Это означает, что помимо непосредственной неопределенности, связанной с тарифами (сколько, на кого, как долго и т. д.), существует еще и структурная неопределенность. Что произойдет, так это то, что предприятия и домохозяйства будут отходить от процесса принятия решений. Пауэлл надеется, что ситуация станет более определенной, но это будет зависеть от их понимания того, что является нормальным, или, скорее, новым нормальным.

Итоги

В конечном счете, прогноз такой: если неопределенность останется высокой, это скажется на инвестициях, и ожидаемая норма прибыли должна быть выше (чтобы компенсировать более высокий риск). Если риски в США будут структурно выше, это сделает инвестиции в США менее привлекательными. Пауэлл отметил, что неизвестно, произойдет ли это, но эффект будет именно таким. Невероятно, что главный центральный банкир страны говорит об этом.

Очевидно, что сейчас США находится в неизведанных водах.

Обращайтесь в нашу компанию, и вы сможете получить профессиональную консультацию от наших ведущих специалистов по любым вопросам в сфере финансов, инвестиций, распоряжения капиталом.

Для того, чтобы более подробно узнать об образовании за рубежом, а также последних новостях на фондовых мировых рынках, пообщаться на актуальные темы, переходите на мой ТГ-канал по ссылке.

IPG в Telegram