Рыночный комментарий: акции растут после «голубиных» комментариев председателя ФРС

ФРС продолжает пытаться найти баланс между растущей инфляцией и ухудшающимся рынком труда. Пауэлл в своей речи в Джексон-Холле дал понять, что не против снижения ставки в сентябре. Готовность рассмотреть понижение ставки ФРС США, несмотря на рост инфляции, является «бычьим» фактором для рынков. Надежды на будущее снижение ставок вызвали ралли на рынке, достигшее пика в пятницу.

В пятницу на прошлой неделе S&P 500 снижался пять дней подряд, хотя потери были довольно незначительными: только в один день снижение превысило 0,5% (и то с трудом). Затем Джером Пауэлл открыл дверь для снижения ставки в сентябре, и быки сделали исторический рывок. Посмотрите на последствия для фондового рынка.

В пятницу индекс S&P 500 не достиг нового исторического максимума, но Dow достиг первого нового максимума за 2025 год, и произошло огромное движение вверх среди компаний с микро- и малыми капиталами (те, которым нравится снижение процентных ставок). На первый взгляд, это был исторический день, поскольку большинство акций выросло, как и большая часть объёма торгов.

Пятница была редким и потенциально очень оптимистичным днем

Пятница была редким «днем 90/90», что означает, что более 90 % акций на Нью-Йоркской фондовой бирже (NYSE) были выше, и более 90% объема на NYSE также были выше. Исторически подобные дни наблюдаются вблизи крупных минимумов, причем последние два раза они приходились на апрельские минимумы «медвежьего» рынка и на 2020 год — на минимумы «медвежьего» рынка COVID.

Проанализировав данные, выяснилось, что S&P вырос через год 11 из 12 случаев после дня 90/90, причем средний прирост составил более 23%. Краткосрочная доходность также намного выше средней. Это по-прежнему крупный бычий рынок, и пятничные события мало что меняют.

Длительное ожидание между сокращениями ставок может быть позитивным фактором

«Ожидание — это самое трудное». — Том Петти

На прошлой неделе было отмечено, что ФРС уже снижала процентные ставки, когда акции находились вблизи исторических максимумов. Это действительно может быть очень хорошим знаком, поскольку в 20 из 20 случаев акции оказывались выше год спустя. Нет, мы не знаем, будет ли ФРС снижать ставки в сентябре и будут ли акции тогда вблизи максимумов. Но к этому стоит готовиться.

Еще одна вещь, которая привлекла внимание на прошлой неделе, при размышлениях о ФРС, — это то, сколько времени прошло с момента последнего снижения ставки. В конце прошлого года ставка снижалась три раза, в общей сложности на 1,00%. Если ключевая ставка в США будет снижена в следующем месяце, то с момента ее последнего снижения (на 0,25% 18 декабря 2024 года) пройдет девять долгих месяцев.

После анализа всех других случаев, когда ФРС брала длительную паузу между сокращениями, нашлись хорошие новости: как говорил Том Петти, ожидание — это самое трудное, но оно того стоило.

Рассматривая паузы от 5 до 12 месяцев, оказалось, что акции были выше через год в 10 из 11 случаев с очень впечатляющей медианной доходностью 14,5%. Да, здесь присутствует 2001 год (что искажает доходность). Но это было время, когда рушился технологический пузырь, случилось 11 сентября и надвигалась рецессия. В большинстве других случаев год спустя наблюдался солидный рост, причем в 7 из 11 случаев рост был более чем двузначным.

В итоге сезонная слабость может наступить в любой момент, тем не менее сейчас продолжается крупный глобальный бычий рынок, и есть основания полагать, что любая слабость будет кратковременной.

Пауэлл открывает дверь к снижению ставок

Выступление председателя Федеральной резервной системы (ФРС) Джерома Пауэлла в Джексон Хоул стало событием недели, и не без оснований, поскольку инвесторы ожидали, что оно обозначит направление денежно-кредитной политики на ближайшие месяцы. В частности, будет ли ФРС удерживать или снижать ставки на своем следующем заседании в сентябре. И, по крайней мере, кажется, что Пауэлл готов к снижению ставок.

Пауэлл отметил, что риски для инфляции имеют тенденцию к росту, но также отметил, что риски для занятости имеют тенденцию к снижению. Это непросто, учитывая, что ФРС должна балансировать между двумя сторонами своего мандата (стабильная инфляция и максимальная занятость).

Но вот что важно: Пауэлл также отметил, что ставки находятся на территории ограничительных мер, а это означает, что «смещение баланса рисков может потребовать корректировки нашей политики» (цитата непосредственно из его выступления). В целом это «голубиный» настрой, и рынки ухватились за него: в пятницу после выступления индекс S&P 500 вырос на 1,5%, а чувствительные к ставкам ФРС США области подскочили еще больше:

— Индекс Russell 2000 с малой капитализацией вырос на 3,9%.
— SPDR Homebuilders ETF (XHB) вырос на 5,1%.

Теперь о нюансах

А их немало. ФРС держит паузу с декабря прошлого года, и, по их собственному признанию, это связано с неопределенностью, которую тарифы наложили на перспективы инфляции. Если бы не тарифы, они бы снизили ставки несколько месяцев назад, просто и ясно. Своими комментариями в Джексон-Холле Пауэлл, конечно, открыл дверь для снижения ставки ФРС в сентябре, но на этом все и закончилось.

Для сравнения, в своем прошлогоднем выступлении Пауэлл гораздо более определенно заявил, что они собираются снижать ставки, сказав, что «пришло время скорректировать денежно-кредитную политику». Это совсем другое, чем сказать, что корректировка политики МОЖЕТ быть оправдана. Короче говоря, это означает две вещи:

— Снижение ставки в сентябре вероятно, но не однозначно.
— Дальнейший путь очень неопределенный, и это не сигнал к тому, что даже сентябрьское снижение ставки станет началом серии снижений ( как в 2024 году).

Рыночные ожидания отражают это: вероятность сентябрьского сокращения ставки выросла с 75% до 85% к концу дня. Другими словами, есть уверенность в том, что снижение процентной ставки произойдет, но это не окончательный вариант. Фактически, цена снижения ставки вернулась к тому уровню, который был после выхода «горячего» отчета по индексу цен производителей (PPI) на предыдущей неделе, но не так высока, как 100-процентная вероятность после более благоприятных, чем ожидалось, данных по индексу потребительских цен (CPI).

Зависимость от данных

Если бы Пауэлл хотел четко обозначить снижение ставки в сентябре (и далее), он мог бы это сделать, как и в прошлом году. В то же время, если бы он хотел подать сигнал об отсутствии снижения ставки, он мог бы сделать и это. Но он не сделал ни того, ни другого. Вместо этого все будет зависеть от данных, и есть два важных момента, которые мы получим до следующего заседания ФРС в сентябре: данные по заработной плате за август в пятницу, 5 сентября, и данные по инфляции за август в четверг, 10 сентября (PPI) и 11 сентября (CPI).

Если данные укажут на ослабление рынка труда, ставка будет снижена и, возможно, сократится еще несколько раз в этом году. Но все упирается в инфляцию, которая может иметь большее значение для перспектив снижения ставки после сентября. На данный момент, похоже, Пауэлл готов не обращать внимания на данные по инфляции, учитывая, что влияние тарифов, скорее всего, будет разовым, а также тот факт, что он не считает, что рост инфляции вызван напряженным рынком труда и высоким ростом заработной платы.

Внутри ФРС также наблюдаются разногласия

Пара управляющих (Крис Уоллер и Мишель Боуман) явно придерживаются «голубиной» позиции, а Пауэлл и председатель ФРС Сан-Франциско Мэри Дэйли, похоже, поддерживают их аргументы. Однако с другой стороны есть несколько человек, которых больше беспокоят последние данные по инфляции, включая Джеффа Шмида (ФРС Канзас-Сити), Остана Гулсби (ФРС Чикаго), Сьюзан Коллинз (ФРС Бостона) и Бет Хэммак (ФРС Кливленда, но в этом году не является членом комитета с правом голоса).

Еще в июне средний член ФРС прогнозировал 2 сокращения в своем прогнозе на 2025 год. Однако 7 из 19 членов ФРС прогнозировали нулевое сокращение. Конечно, это было до слабых данных по заработной плате за июль (и пересмотра в сторону понижения данных за май и июнь), но это также было до недавних данных по инфляции, которые показали, что цифры идут не в ту сторону. Все это говорит о том, что внутри ФРС существуют большие расхождения в интерпретации данных, и, вероятно, именно поэтому рынки все еще оценивают возможность двух сокращений в 2025 году — в соответствии с медианным мнением члена ФРС.

Аргумент за снижение

Если говорить прямо, то основанием для решения о снижении ключевой ставки (или даже нескольких) является экономическая слабость. И самым явным признаком слабости являются ежемесячные данные по заработной плате, которые в настоящее время составляют в среднем всего 35 000 за последние три месяца. В то же время другие данные по рынку труда рисуют иную картину:

— Уровень безработицы в 4,25% все еще остается исторически низким.
— Количество увольнений действительно невелико, независимо от того, смотрите ли вы на такой своевременный показатель, как первичные обращения за пособием по безработице, или даже на коэффициент увольнений (процент увольнений от общего числа работников), который находится на исторически низком уровне в 1%.
— Уровень найма в 3,4% (наем в процентах от рабочей силы) — самый низкий с 2014 года (за исключением Ковида), но в этом году он не стал хуже.
— Коэффициент увольнений, который измеряет добровольные увольнения в процентах от рабочей силы, вырос с 1,9% в конце 2024 года до 2,1% в июне. Коэффициент увольнений падал бы, а не рос, если бы рынок труда был действительно слабым и работники беспокоились о том, как найти новую работу, если они уйдут с нынешней.
— Уровень вакансий, представляющий собой процент вакансий от численности рабочей силы и являющийся показателем спроса, также стабилизировался на достаточно высоком уровне в 4,5%.
— Рост заработной платы составляет 3,5-4%, что близко к допандемическим уровням, и поэтому не указывает на крайнюю слабость рынка труда.

В итоге

Если плохие данные по заработной плате являются ранним сигналом слабости, то вполне возможно, что вышеуказанные показатели будут снижаться нелинейно (то есть быстро) — и это аргумент в пользу как минимум «страхового сокращения ставки» в сентябре. В то же время массовое сокращение иммиграции означает, что экономике, возможно, придется создать лишь около 50 000 рабочих мест, чтобы не отставать от роста заработной платы.

Другими словами, есть основания с осторожностью относиться к истории, которую рассказывают данные о заработной плате, особенно в периоды, когда происходят значительные демографические сдвиги. Это также относилось к 2023-началу 2024 года, когда рост заработной платы в среднем превышал 200 000 в месяц (даже после пересмотра), но эти цифры были в большей степени обусловлены ростом иммиграции.

Долгосрочная «голубиная» позиция = благоприятный фактор для рынков

Пауэлл также сделал несколько важных замечаний относительно того, как ФРС будет проводить денежно-кредитную политику в целом в будущем. Пять лет назад ФРС перешла к так называемому «гибкому среднему инфляционному таргетированию» (FAIT). Короче говоря, это означало, что если инфляция в течение длительного времени (как в 2010-х годах) будет значительно ниже целевого уровня в 2%, то ФРС будет стремиться к инфляции «выше среднего», чтобы «компенсировать» недостаток. Конечно, всем известно, что произошло с инфляцией после 2021 года.

С другой стороны, FAIT также подразумевает, что если инфляция будет превышать целевой уровень в течение некоторого времени, то ФРС будет стремиться к инфляции ниже целевого уровня в будущем. То есть будет проводить более жесткую денежно-кредитную политику, чтобы «наверстать» упущенное. Но FAIT никогда не была симметричной, и Пауэлл подтвердил это в своей речи. Теперь они отказываются от него и возвращаются к таргетированию отклонений от целевого уровня, как это было в 2012-2020 годах.

В сочетании с вероятной готовностью ФРС пойти на страховое сокращение процентной ставки для защиты рынков труда даже в условиях, когда базовая инфляция превышает целевой уровень (уже 52 месяца) и движется в неправильном направлении, прогноз становится «голубиным». Если посмотреть на предпочитаемый ФРС показатель расходов на личное потребление (PCE) и разбить его на две важные части — товары длительного пользования и услуги:

— PCE для товаров длительного пользования вырос на 0,9% в годовом исчислении (по состоянию на июнь), что выше, чем все, что наблюдалось в период с 1996 по 2020 год. Фактически, средний уровень инфляции для товаров длительного пользования составил -1,9%.
— Индекс PCE для товаров длительного пользования составляет 3,5% в годовом исчислении и перестал снижаться. Это очень высокий показатель по сравнению со средним значением в 2,5% в 1996-2020 годах. (В среднем 2,9% в 1996-2008 годах и 2,1% в 2009-2020 годах).

Все это благоприятно для акций

Имейте в виду, что президент настроен направлять деятельность Федеральной резервной системы таким образом, чтобы она добивалась снижения процентных ставок и разгоняла экономику (и инфляцию). Добавьте к этому финансируемое за счет дефицита сокращение налогов, которое не будет полностью компенсировано тарифами. Инфляция может еще долго не вернуться к целевому уровню ФРС в 2%, если только не случится дефляционная рецессия.

Все это весьма благоприятно для акций, и такая картина соответствует долгосрочному стратегическому прогнозу (и даже краткосрочным тактическим взглядам):

— Перевес акций — не забывайте, что акции также защищают от инфляции в долгосрочной перспективе.
— Нейтрально по отношению к международным акциям США, так как необходимо диверсифицировать доллар.
— Низкий вес облигаций и высокий вес альтернативных активов, таких как управляемые фьючерсы и золото, поскольку в будущем ожидается более высокая волатильность инфляции.

Обращайтесь в нашу компанию, и вы сможете получить профессиональную консультацию от наших ведущих специалистов по любым вопросам в сфере финансов, инвестиций, распоряжения капиталом.

Для того, чтобы более подробно узнать об образовании за рубежом, а также последних новостях на фондовых мировых рынках, пообщаться на актуальные темы, переходите на мой ТГ-канал по ссылке.

IPG в Telegram