Почему международная диверсификация по-прежнему остается разумной стратегией

Финансовые консультанты получают множество вопросов от частных инвесторов о вложении средств в международные акции. Легко понять, почему: за последние почти 20 лет международная диверсификация принесла инвесторам меньше пользы, чем инвестиции только в американский рынок. Например, с января 2008 года по август 2025 года доходность индекса S&P 500 составила 8,25%, что на 3,13 процентных пункта превышает доходность индекса MSCI EAFE (5,12%) и индекса MSCI Emerging Markets (6,43%) на 1,82 процентных пункта.

Для многих финансовых консультантов текущая серия опережающих доходностей американских акций по сравнению с другими зарубежными акциями осложнила общение с клиентами о целесообразности глобальной диверсификации.

Предубеждения инвесторов против международной диверсификации

Конечно, цифры за последние почти 20 лет сами по себе выглядят достаточно удручающе. Но определенные поведенческие предубеждения сделали международную диверсификацию еще более невыгодной в глазах инвесторов.

К таким предубеждениям относятся: 

— предвзятость восприятия недавних событий, из-за которой люди могут преувеличивать важность недавних событий по сравнению с теми, что произошли в далеком прошлом;
— путаница знакомого с надежным, из-за чего инвесторы могут преуменьшать реальную рискованность американских акций.

Низкие показатели доходности международных акций привели к тому, что некоторые стали утверждать, что глобальный рыночный климат действительно изменился. Причем настолько, что международная диверсификация инвестиционного портфеля больше не является эффективной стратегией снижения странового риска.

Одним аргументом выступает мнение, что во времена кризиса корреляции акций по всему миру стремятся к 1 (или, другими словами, все рушится одновременно), что означает отсутствие смысла в диверсификации. Второй довод — поскольку глобальные акции теперь сильно коррелируют в любой среде, и с ростом интеграции глобальных рынков мир действительно стал «плоским», это сводит на нет все преимущества, которые когда-то давала диверсификация.

Аргументы за международную диверсификацию

Однако инвесторы, владеющие экономической теорией и финансовой историей, все равно могут привести веские аргументы в пользу международной диверсификации. Полезно начать с воспоминания, о том, как выглядел мир для инвесторов до того, как США начали свой нынешний период опережающей динамики.

Представьте себе, что сейчас 1 января 2008 года. За предыдущие 8 лет (2000–2007) индекс S&P 500 показывал доходность всего 1,7% в год, в то время как индекс акций развитых рынков MSCI EAFE — 5,6% (3,9 процентных пункта), а индекс развивающихся рынков MSCI — 15,3%. А если взглянуть гораздо дальше, на самый длительный период, за который имелись данные на тот момент (1970–2007), то S&P 500 отставал от MSCI EAFE в среднем на 0,5 процентных пункта в год (11,1% против 11,6%) за 38 лет.

Учитывая, что акции США отставали от акций других стран как в краткосрочной, так и в долгосрочной перспективе, какой инвестор в тот момент стал бы выступать против глобальной диверсификации?

И маятник качнулся

Оглядываясь на последние 50 с лишним лет, можно увидеть, как маятник непрерывно колеблется между американскими и другими международными ценными бумагами. Так, в 1970-х и 1980-х годах американские акции значительно отставали от своих международных аналогов и акций развивающихся рынков. Это происходило, поскольку экономика США стагнировала, в то время как ранее менее развитые страны переживали всплеск роста и индустриализации.

Акции США отставали и в начале 2000-х годов, когда крах пузыря доткомов и последствия 11 сентября спровоцировали рецессию в экономике США. Однако американские акции демонстрировали более высокую динамику как в период экономического подъема 1990-х, так и в период медленного, но устойчивого восстановления после финансового кризиса 2008 года.

Хотя легко увидеть задним числом, какие регионы превосходили другие в прошлом, к сожалению, никто не может заранее предсказать, кто из них превзойдет другие в какой-либо конкретный период времени. За опережением в одном периоде, как правило, следует отставание в следующем.

Одна из основных причин, по которой это происходит, заключается в том, что большая часть опережающих результатов одного региона в определенный период времени, как правило, является результатом роста оценок в этом регионе по сравнению с другими. И хотя рост оценок приводит к более высокой реализованной доходности, он также приводит к более низкой будущей ожидаемой доходности (поскольку оценки этого региона, вероятно, в какой-то момент вернутся к среднему значению).

В то же время другие регионы со сравнительно более низкими оценками могут ожидать достижения более высокой будущей доходности, заставляя маятник снова качнуться в обратную сторону. Хотя эти циклы опережающей и отстающей доходности предсказуемы на высоком уровне, не существует хрустального шара, позволяющего точно предсказать, когда произойдет каждый сдвиг.

Таким образом, логический вывод заключается в том, что инвесторам следует диверсифицировать свои вложения на международном уровне. То есть владеть сочетанием различных международных классов активов, а не делать ставку на то, что один из них превзойдет другой, чтобы отразить колебания оценки, когда они происходят.

Поведение инвесторов нелогично

Однако в реальности многие инвесторы склонны просто покупать то, что показало наилучшие результаты в последний период (по более высокой оценке и, следовательно, с более низкой ожидаемой доходностью). И при этом продавать то, что показало худшие результаты (по более низкой оценке и, следовательно, с более высокой ожидаемой доходностью) – полная противоположность девизу: «покупай дешево, продавай дорого».

Для инвесторов взвешивание недавних результатов вместо исторических данных привело бы к переоценке широкого круга международных акций в 1990 году, американских акций в 2000 году, снова других международных акций в 2008 году (и все это в неподходящее время, когда каждый класс активов был близок к тому, чтобы вступить в период неудовлетворительной доходности) и снова американских ценных бумаг сегодня.

Помимо порочной логики покупки после того, как акции показали лучший результат, и продажи после того, как акции показали худший результат, инвестирование только в одну страну или регион противоречит базовому экономическому принципу: диверсификация капитала — единственный «бесплатный обед» в инвестировании. Другими словами, от портфеля, диверсифицированного по всему миру, можно ожидать более высокой доходности с поправкой на риск, чем от портфеля в любой отдельной стране.

Родная сторона ближе?

Многие инвесторы ведут себя так, как будто все наоборот – ожидают более высокую доходность в более безопасной стране. Особенно это проявляется в отношении их родной страны. Так, инвесторы на развитых рынках (включая США) часто считают, что их собственная страна не только предлагает более высокую ожидаемую доходность, чем другие страны, но и является более безопасным местом для инвестиций.

Предвзятость в отношении страны проживания противоречит самому базовому инвестиционному принципу: риск и ожидаемая доходность в недиверсифицированном портфеле положительно коррелируют. То есть активы с более высокой ожидаемой долгосрочной доходностью будут иметь и более высокую ожидаемую краткосрочную волатильность.

Таким образом, если вы считаете, что США — более безопасное место для инвестиций, логично ожидать, что доходность акций в США будет ниже, а не выше, чем доходность более рискованных международных акций. Вместо этого инвесторы, которые хотят диверсификации рисков безсоответствующего снижения ожидаемой доходности, могут сделать это, добавив менее коррелированные активы с той же ожидаемой доходностью. Например, добавив дополнительные страны в портфель, состоящий из одной страны.

Выводы советника

Хотя экономическая теория и эмпирические данные свидетельствуют о том, что наиболее разумной стратегией является глобальная диверсификация, следует признать, что для многих инвесторов диверсификация инвестиций может быть сложной. Причина в том, что даже хорошо продуманный диверсифицированный портфель неизбежно будет переживать периоды низкой доходности.

К сожалению, по опыту, когда дело доходит до оценки доходности, большинство инвесторов считают, что 3 года — это долгий срок, 5 лет — очень долгий срок, а 10 лет — целая вечность. Однако, как известно финансовым экономистам и подтверждают данные исследований, события, происходящие в течение 10 лет, скорее всего, представляют собой не более чем шум, который следует игнорировать.

В противном случае, вместо того, чтобы следовать дисциплинированной стратегии ребалансировки, покупая по низкой цене (то есть акции, недавно показавшие худшие результаты) и продавая по высокой (акции, недавно показавшие лучшие результаты), инвесторы, преследующие последние тренды, как правило, поступают наоборот. Они покупают по высокой цене и продают по низкой.

Умные инвесторы знают, что при хорошей диверсификации у них почти всегда будут позиции, которые показали худшие результаты. Чтобы получить выгоду от диверсификации, нужно быть готовым принять эту реальность и обладать дисциплиной, чтобы не сбиться с пути.

Задача консультанта – донести информацию о преимуществах международной диверсификации

Поэтому консультантам крайне важно информировать инвесторов о логике и преимуществах глобальной диверсификации, а также разъяснять «риски диверсификации», так называемые «риски ошибки отслеживания». Предупрежденный о таком риске, инвестор будет лучше подготовлен к соблюдению дисциплины.

Инвесторы не могут избежать рисков, они лишь могут выбирать, какие риски принять. Отсутствие глобальной диверсификации создает риск того, что США могут последовать примеру Японии и стать следующей страной, которая покажет низкие результаты в течение следующих 30 лет. Класть все яйца в одну корзину — неразумная стратегия, независимо от того, насколько хорошо вы знакомы с этой корзиной или насколько внимательно вы за ней следите.

Факты показывают, что, хотя преимущества глобального распределения акций могли снизиться из-за интеграции рынка, они не исчезли. Хотя глобальная диверсификация активов может разочаровать в краткосрочной перспективе (как это случилось с теми, кто диверсифицировал свои вложения, отказавшись от акций США за последние почти 20 лет), в долгосрочной перспективе она по-прежнему остается бесплатным сыром, как того требуют экономическая теория и здравый смысл.

Никто не знает, какая страна или страны столкнутся с длительным периодом неэффективности прежде, чем совершит ошибку, перепутав знакомое с надежным. Именно от этой неопределенности защищает международная диверсификация, и именно поэтому широкая глобальная диверсификация в инвестициях по-прежнему остается разумной стратегией.

Хорошей отправной точкой для определения объема инвестиций в международные рынки является глобальная рыночная капитализация, то есть инвестирование в каждую страну или регион пропорционально их весу на мировых рынках капитала. Этого можно легко достичь, владея буквально парой фондов, ориентированных на рынок. Добавление влияния других факторов (таких как размер, стоимость, динамика и прибыльность/качество) дает дополнительные преимущества диверсификации.

Что может настораживать инвестора?

Тем не менее, есть несколько веских причин для того, чтобы инвестор немного склонялся к родной стране. В частности, затраты на осуществление инвестиций за рубежом могут быть выше с точки зрения коэффициентов расходов на фонды, торговых издержек и налогов. Это может свести на нет некоторые преимущества диверсификации.

С другой стороны, если инвестор все еще работает, его трудовой капитал, вероятно, будет в большей степени подвержен специфическим рискам экономики родного государства. Таким образом, если трудовой капитал сильно коррелирует с экономикой страны, можно рассмотреть возможность еще более высокой доли в международных акциях.

Разумная стратегия заключается в глобальной диверсификации портфеля. Но суть в том, что, если не удастся избежать ошибки, связанной с результатом (оценкой качества решения по результату, а не по самому процессу его принятия), инвесторы, скорее всего, поддадутся влиянию недавних событий и откажутся даже от хорошо продуманного плана, вероятно, в неподходящее время. Поддержка дисциплины инвесторов — одна из важнейших задач финансового консультанта.

Обращайтесь в нашу компанию, и вы сможете получить профессиональную консультацию от наших ведущих специалистов по любым вопросам в сфере финансов, инвестиций, распоряжения капиталом.

Для того, чтобы более подробно узнать об образовании за рубежом, а также последних новостях на фондовых мировых рынках, пообщаться на актуальные темы, переходите на мой ТГ-канал по ссылке.

IPG в Telegram